中國金融需要改革的地方很多，對內如利率市場化改革、金融服務業(yè)準入制度改革及監(jiān)管體制改革等；對外如匯率形成機制改革、外匯管制改革等，但這些理論上和輿論上都支持的改革舉措?yún)s遲遲未能推進。尤其是利率市場化口號自上世紀90年代初就開始喊起，但至今沒有多少進展，而在匯率制度改革行如蝸牛的同時，人民幣國際化卻加快了，比如，采取跨境貿易人民幣結算及與各國頻簽貨幣互換協(xié)議等方式來推進人民幣國際化。但人民幣國際化能夠繞開外匯管制問題來實現(xiàn)嗎？而利率市場化的推手又在哪里？

　　金融改革遲緩緣于利益格局難以撼動

　　上世紀90年代以來，中國在利率市場化方面也在積極推進，但總是避實就虛，以1996年銀行拆借利率市場化為標志，中國為利率完全市場化做準備的時間已有15年。到目前為止，國內的債券市場利率、同業(yè)拆借利率、貼現(xiàn)利率都已基本實現(xiàn)了有限度的市場定價，外幣利率的市場化基本到位。盡管利率市場化標志之一的貸款利率可以上浮，但存款利率還是不能上浮，這使得銀行可以維持較高的利差水平，并以此來獲得超高的壟斷利潤。

　　利率市場化不能徹底推進的原因還是在于利益格局難以撼動。首先，從政府財稅和國有股東的利益看，去年銀行業(yè)稅后利潤總和接近9000億，又是納稅大戶，一旦現(xiàn)有的盈利模式受到?jīng)_擊，影響面就太大了；其次，從地方政府和企業(yè)（尤其是大型國企）的利益看，低利率有利于降低他們的融資成本，一旦存款利率可以上浮，則貸款利率也會相應上浮，這就會提高他們的債務負擔和未來的融資成本；第三，從銀行自身的利益看，息差收入構成了利潤的絕大部分來源，而主要大銀行的行政級別都是副部級，使得銀行部門在維護自身利益方面擁有更強的話語權。

　　再來討論一下匯率市場化為何遲緩。關于實現(xiàn)人民幣資本賬戶下的自由兌換也討論已久，但前提恐怕是匯率機制要從管理匯率轉向浮動匯率，而這又需要等待已經(jīng)啟動很久的“人民幣匯率形成機制改革”何時完成。今年上半年，盡管人民幣對美元升值2.33%，但對日元和歐元卻是貶值，人民幣實際有效匯率不升反降了3.02%?？梢姡嗣駧艔亩⒅涝?yōu)槎⒅粩堊迂泿诺乃^匯率形成機制改革進展并不明顯。

　　人民幣匯率市場化難以推進的根源，還是來自升值對部門利益的沖擊。維持現(xiàn)有匯率形成機制不變，首先還是出于對出口部門保護的目的，目前出口部門對就業(yè)的貢獻還是非常大，人民幣升值顯然不利于出口，更不利于就業(yè)；其次，維持匯率穩(wěn)定關系到近3.2萬億美元的外匯儲備保值問題；第三，緩慢升值可以抑制熱錢流入和套利行為的發(fā)生。

　　至于金融領域內其他改革舉措的推進為何也非常緩慢，還是與不愿意打破現(xiàn)有的利益格局相關，因為改革首先觸動的是現(xiàn)有的利益格局。由于過去十幾年中國經(jīng)濟平均增速超過10%，財政收入更是高速增長，金融部門的風險防控能力也大大加強，這就使得改革的緊迫感有點缺失，導致理念上認同改革而實際卻不作為的傾向。

　　繞過金融改革的代價遠超金融改革成本

　　這些年中國的金融創(chuàng)新還是在不斷推進，但這些金融創(chuàng)新的一個顯著特征就是盡量不去沖擊現(xiàn)有的利益格局，或者說當某個政府部門想去做一件事情的時候，盡量去規(guī)避觸及另一個部門的職權。如企業(yè)債發(fā)行審批程序繁瑣，拖延時間較長，于是短期和中期融資券就應運而生；存款利率不能上浮，收益率高于儲蓄存款的銀行理財產(chǎn)品就大行其道；人民幣資本賬戶不開放，不允許境內投資者通過正常渠道投資海外證券，國際板就躍躍欲試。這些創(chuàng)新舉措有些確實能夠起到取長補短，推進改革的作用，而有些則事與愿違，反而添亂。

　　我們不妨分析一下跨境貿易人民幣結算這一推動人民幣國際化的創(chuàng)新舉措?？缇迟Q易人民幣結算理論上確實能給企業(yè)帶來規(guī)避匯率風險、節(jié)省匯兌成本以及提高資金運用效率等好處，但實際操作的結果是進口用人民幣結算與出口用人民幣結算的比例大致是9：1，出口貿易之所以很少用人民幣結算，這與人民幣升值預期、出口談判中的弱勢地位以及現(xiàn)有的出口退稅政策有關。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年一季度人民幣進口貿易結算約為2853.7億元人民幣，相當于少用外匯434億美元，考慮到第二季度外貿規(guī)模超過第一季度及出口用人民幣結算因素，簡單推算上半年因跨境貿易人民幣結算原因將導致外匯儲備多增850億美元左右，或占上半年新增外匯儲備的近四分之一。此外，人民幣外貿結算導致大量人民幣流出，主要流至香港，估計年內香港人民幣存款規(guī)模將超過1萬億，但由于香港人民幣存款利率很低，這或許又會導致香港與內地之間的人民幣套利行為的發(fā)生。

　　從上述案例中我們可以發(fā)現(xiàn)，試圖繞開外匯體制改革的創(chuàng)新，終究還是要付出一定的代價。而且，匯率、利率之間會彼此影響，貨幣市場與資本市場又緊密相關，金融創(chuàng)新往往動一發(fā)而牽全身。當我們試圖拖延加息來阻止熱錢流入時，通脹就壓不住了；當我們避開匯率問題而想提高人民幣的國際地位時，卻招致更多的外匯流入。所以，盡管改革有成本，但不改革，同樣需要支付成本，而且，需要支付雙重成本，一是經(jīng)濟現(xiàn)存問題堆積和惡化的成本；二是時間成本，因為遲早要改革，就如病人一定要動手術一樣，晚改革所付出的時間成本就更難以估量了。

　　倒逼金融改革的因素或在形成

　　無數(shù)事實證明，改革都是在危難中實施的。比如，上世紀90年代的分稅制改革，就是因為中央財政沒錢了，財政赤字占財政收入比重過大的結果。同樣，當初的國企改革也是因為競爭性行業(yè)的國企大面積虧損，最終導致從國企到相關國家部委的改革。

　　1995年至今，金融領域內的重大改革似乎沒有，因此，不改革所導致的問題不斷累積，最終將倒逼改革。就目前而言，筆者認為至少在以下四個方面問題的突顯將最終觸發(fā)某些金融領域的改革。

　　第一，銀行表外業(yè)務占比的上升及理財產(chǎn)品規(guī)模的膨脹將逼迫利率市場化進程的加快。目前銀行表外業(yè)務的融資額占社會融資總額的比重大約在27%左右，表內資產(chǎn)占55%左右，表內資產(chǎn)占比呈現(xiàn)下降趨勢。這也說明執(zhí)行基準利率的資金占比在下降，參照市場利率水平的資金占比在上升。今年上半年銀行理財產(chǎn)品的發(fā)行量上升至8.25萬億，余額大約在7萬億以上，這使得銀行的基準利率約束性不斷減弱。在當前月度CPI水平已經(jīng)超過6%的情況下，3.5%的存款基準利率實際上已經(jīng)沒有指導性，央票發(fā)行也難以為繼，6月份的央票余額大約比去年同期少了1萬億左右。故只有通過強制性的提高存準率來吸收流動性，但存款準備率的提高不是無限的，假如通脹持續(xù)下去，最終還得通過發(fā)央票來回收流動性，故屆時央票的招標利率還得參照市場利率水平。此外，民間借貸市場隨著規(guī)模的擴大，其利率水平也構成對銀行理財產(chǎn)品收益率水平的牽制，所有這些都將構成利率市場化的倒逼機制。

　　第二，隨著香港人民幣離岸市場規(guī)模的擴大，離岸市場的人民幣利率與匯率水平將對央行現(xiàn)有的利率匯率政策造成一定的沖擊，從而也會倒逼包括資本賬戶開放在內的金融改革。其實，香港人民幣離岸市場的形成與跨境貿易人民幣結算相關，如上所述，盡管這個人民幣國際化的舉措所導致的結果與初衷相悖，但也意外形成了人民幣離岸市場。

　　第三，中國外匯儲備規(guī)模按目前的擴張速度，很快就會達到4萬億美元，匯率波動對外匯儲備資產(chǎn)的風險不斷加大，并逼迫匯率政策止步不前，從而累積更大風險，央行最終將不得不考慮采取措施來降低外匯儲備。降低外匯儲備的辦法之一，就是增加國內企業(yè)和個人的用匯需求，那么，允許和鼓勵對境外投資將是必然之舉，這又將倒逼資本賬戶的開放問題。

　　第四，地方政府融資平臺所形成的債務將在今后幾年到達償債高峰，而地方融資平臺可能造成的壞賬規(guī)模究竟有多大還很難估算，如果部分貸款不能如期償還，這也將觸發(fā)對現(xiàn)行銀行信貸機制的改革。目前信貸還是偏重于向地方政府部門的關聯(lián)企業(yè)傾斜、向大企業(yè)傾斜，這種信貸機制最終將釀成金融風險。

　　以上四方面都是構成金融改革倒逼機制的因素，隨著時間的推移，還會有更多問題的暴露，從而會引發(fā)社會關注，助推金融改革。因此，改革是早晚要推行的，繞不過去。盡管主動改革比被動改革所付出的代價要小，但主動改革的徹底性往往不如倒逼機制作用下的被動改革。