完善宏觀審慎監(jiān)管框架面臨的挑戰(zhàn)
采用宏觀審慎監(jiān)管加強金融系統(tǒng)穩(wěn)定性仍面對諸多挑戰(zhàn)。
一是宏觀審慎對金融及宏觀經(jīng)濟的影響與其他傳統(tǒng)經(jīng)濟調(diào)控行為可能存在沖突，因為政策制定的目標(biāo)和角度存在差異。例如，在貨幣政策基于通貨膨脹考慮而降息的時候，宏觀審慎可能為了預(yù)防金融資產(chǎn)價格過熱而采取緊縮政策。在實體經(jīng)濟面臨下行壓力的時期，財政與金融刺激的不協(xié)調(diào)可能導(dǎo)致經(jīng)濟波動加劇，無法達到防范化解風(fēng)險的目的。政策矛盾是宏觀審慎監(jiān)管框架未來發(fā)展的核心問題，在本文的后半部分將重點闡述。
二是及時準確辨認系統(tǒng)性風(fēng)險的難度疊加監(jiān)管不作為的心理傾向?qū)е嘛L(fēng)險防范行為難以得到高效實施。從政治動機角度來看，一方面監(jiān)管者擔(dān)心錯誤預(yù)警引發(fā)不必要的市場恐慌，另一方面預(yù)防政策的短期成本顯而易見，長期利益卻相對不易察覺。風(fēng)險預(yù)防政策可能在經(jīng)濟上升期限制信貸擴張，市場相對不容易接受。而且不確定性可能經(jīng)過了長時期的累積過程，在金融系統(tǒng)已經(jīng)很脆弱的情況下實施緊縮政策，反而可能成為原本想要預(yù)防的市場動蕩的導(dǎo)火索。
三是由于可用政策工具是多樣且復(fù)雜的，加上實證證據(jù)匱乏，宏觀審慎政策的實證影響難以被客觀衡量，宏觀調(diào)控政策與宏觀審慎的交互作用力更使問題雪上加霜。另外金融穩(wěn)定目標(biāo)是難以具體定義的，政策制定當(dāng)局因而需要尋找改善貸款及風(fēng)險管理標(biāo)準、強化銀行系統(tǒng)韌性或者貸款總量波動等階段性目標(biāo)。
充分有效溝通是政策成功與否的關(guān)鍵因素之一。公開討論可以向市場解釋政策目標(biāo)、策略及制定過程，還可以與市場在風(fēng)險評估方面互通觀點，取得支持。市場溝通或政策宣傳應(yīng)該可以被視為宏觀審慎管理工具之一。理論上，監(jiān)管當(dāng)局的警示可以抑制事態(tài)向不良方向發(fā)展，避免情況惡化后所需的補救，提高經(jīng)濟運行效率。
宏觀審慎政策的影響力可以用信貸增速、銀行資本結(jié)構(gòu)或流動性緩沖等變量來衡量。監(jiān)管當(dāng)局可以提升資本及流動性儲備要求來加強金融機構(gòu)應(yīng)對未來經(jīng)營損失或短期流動性缺失的能力，另外還可以通過調(diào)整不同形式貸款的相對成本去改變金融機構(gòu)負債結(jié)構(gòu)及風(fēng)險。需要注意的是，降低儲備要求等調(diào)控行為可能會被市場理解為經(jīng)濟情況即將嚴重惡化的信號，因此，為取得預(yù)期的政策效果，一方面要確保有充足的儲備以穩(wěn)定軍心，另一方面應(yīng)該建立一套基于規(guī)則導(dǎo)向且透明公開的基準規(guī)則。
另外，在政策實施過程中需要注意市場的監(jiān)管規(guī)避行為，例如，目標(biāo)群體轉(zhuǎn)移貸款到監(jiān)管覆蓋范圍外的機構(gòu)。金融機構(gòu)通過影子銀行渠道或跨區(qū)域轉(zhuǎn)移等方式規(guī)避監(jiān)管約束，將會降低控制風(fēng)險的效果。為限制規(guī)避行為，監(jiān)管方可以擴大約束范圍或出臺組合政策。但是這將增加政策的復(fù)雜性使其更加難以溝通傳達，甚至讓監(jiān)管方在一定程度上侵占金融市場信貸分配的職能。
通過調(diào)控借貸成本或改動私人部門融資渠道來影響經(jīng)濟活動，宏觀審慎政策可能無意中限制優(yōu)質(zhì)企業(yè)的融資渠道、扭曲信貸分配或阻礙金融領(lǐng)域創(chuàng)新發(fā)展。應(yīng)對政策不確定性的常見做法是從謹慎試點出發(fā)，逐漸加強實施力度、范圍和頻率直至達成目標(biāo)影響效果。當(dāng)前我國應(yīng)該逐步完善宏觀審慎治理框架，在真正的危機來臨的時候，監(jiān)管方可及時應(yīng)對，在短期內(nèi)提升政策力度。
宏觀審慎監(jiān)管與傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟政策應(yīng)加強協(xié)同
宏觀審慎監(jiān)管能夠有效控制總體信用增速，強化金融系統(tǒng)韌性，但是憑借一己之力難以杜絕金融失衡問題。我國應(yīng)該積極探索建立更加全面、整體性的宏觀金融穩(wěn)定框架。宏觀審慎和微觀審慎理應(yīng)有機結(jié)合，不過整體的宏觀金融穩(wěn)定框架應(yīng)該涵蓋貨幣、財政及外匯政策，尋求更加全面的金融經(jīng)濟政策協(xié)同。宏觀金融穩(wěn)定框架的目標(biāo)是在讓各部門政策的作用力相互配合以確保金融系統(tǒng)穩(wěn)定的同時，支持實體經(jīng)濟的長期可持續(xù)發(fā)展。在更高層次上統(tǒng)籌管理，至少應(yīng)當(dāng)降低不同部門政策合成謬誤的風(fēng)險。
貨幣政策是宏觀金融穩(wěn)定框架的重要組成部分，利率和貨幣供給直接影響資產(chǎn)價格及企業(yè)貸款的意愿和能力，并在一定程度上影響經(jīng)濟個體的風(fēng)險偏好。無論是通過數(shù)量型、價格型還是外匯渠道進行調(diào)控，貨幣政策都會對金融周期和系統(tǒng)性風(fēng)險產(chǎn)生影響，進而與宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定相連，所以貨幣與宏觀審慎需要協(xié)同行動。宏觀審慎可以對細分風(fēng)險點集中管理，而貨幣政策具有更廣泛的影響，可以限制監(jiān)管規(guī)避、套利等行為。另外，增加貨幣供給或降低利率會帶來資本外逃和匯率貶值壓力，并在一定程度上抵消抑制金融失衡的原本目標(biāo)，而宏觀審慎管理可以減弱貨幣政策的副作用。綜合看來，貨幣政策對金融穩(wěn)定的介入程度應(yīng)該考慮到政策對風(fēng)險偏好和資產(chǎn)價格的影響、宏觀審慎管理的影響力等因素。
財政政策是宏觀金融穩(wěn)定框架的另一重要部分，財政政策能幫助約束失衡現(xiàn)象的累積，并對沖金融周期的實質(zhì)影響。在上輪國際金融危機中，積極的財政政策對世界經(jīng)濟產(chǎn)量起到了關(guān)鍵的支持作用，而部分歐洲經(jīng)濟體的經(jīng)驗表明，保持建立充足的財政緩沖可以幫助預(yù)防政府債務(wù)成為金融不穩(wěn)定性的來源。但是在金融熱潮時期保持良好的財政狀態(tài)是具有挑戰(zhàn)性的任務(wù)：一是金融熱潮會增加財政收入，而這部分遞增收入是暫時性的，只能維持至泡沫破裂;二是金融熱潮可能導(dǎo)致財政部門對未來經(jīng)濟增長潛力產(chǎn)生過度樂觀的預(yù)判;三是金融熱潮會提高隱性或有政府債務(wù)，包括緊急應(yīng)對金融市場不穩(wěn)定事件和對抗連帶經(jīng)濟衰退的刺激性財政支出成本，可能擴大公共風(fēng)險。隱性或有政府債務(wù)可能是當(dāng)前我國風(fēng)險最大的政府債務(wù)形式，因此財政部門有責(zé)任和義務(wù)去深入?yún)⑴c宏觀審慎監(jiān)管，加強風(fēng)險防范協(xié)同以及相關(guān)的研究工作。
金融失衡時常由稅務(wù)體系對實體經(jīng)濟的扭曲效應(yīng)產(chǎn)生。當(dāng)前許多國家的稅務(wù)標(biāo)準相對有利于債權(quán)而不利于股權(quán)。把握好稅務(wù)標(biāo)準的發(fā)展制定方向可以弱化這種稅制偏見，甚至有助于改善動機，優(yōu)化市場整體的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。在房地產(chǎn)投資過熱時，調(diào)控土地供應(yīng)量或基建投入的政策對不動產(chǎn)價格以及房屋貸款的影響實際上比利率或宏觀審慎調(diào)控更加深遠。財政部門還可以通過提升交易成本等手段限制房產(chǎn)市場的投機行為。
國際資本的大幅流動對新興國家匯率及金融系統(tǒng)穩(wěn)定性具有較大威脅，匯率政策一方面可以幫助控制外匯儲備，另一方面也可以幫助抑制金融失衡。新興國家普遍采用外匯干預(yù)應(yīng)對國際金融情況變化對本國的外溢影響，降低系統(tǒng)性風(fēng)險。在全球金融一體化的背景下，主要經(jīng)濟體的發(fā)展變化對國際外溢影響不斷加強。發(fā)達國家長期以來的低利率與非常態(tài)貨幣政策導(dǎo)致大量國際資本涌入發(fā)展中國家，促成金融熱潮。外匯管理當(dāng)局應(yīng)該充分公開政策結(jié)合宏觀審慎管理的目標(biāo)，確保市場相信貨幣和財政政策會視情況進行協(xié)同配合，穩(wěn)定人民幣匯率的市場預(yù)期。
歷史經(jīng)驗證明，在獨立經(jīng)濟個體表面穩(wěn)定的情況下，風(fēng)險仍可以在金融系統(tǒng)內(nèi)不斷聚積，且金融系統(tǒng)的順周期屬性傾向于放大擴張與衰退趨勢，可能帶來嚴重的經(jīng)濟衰退。宏觀審慎監(jiān)管具有提高安全邊際和抑制風(fēng)險借貸行為等強化金融系統(tǒng)韌性的功能，但是在金融熱潮中并不總能預(yù)防金融失衡現(xiàn)象?；诮?jīng)濟金融化的基本趨勢，當(dāng)前各宏觀經(jīng)濟部門應(yīng)該為圍繞金融周期存在的不確定性保留足夠的政策空間，通過維護金融穩(wěn)定支持經(jīng)濟發(fā)展。
貨幣和財政在維系金融系統(tǒng)穩(wěn)定的同時還將受限于多重的政策目標(biāo)與空間。國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會應(yīng)進一步提升跨部門政策協(xié)同以及信息共享，讓各部門獲得更廣泛的視野，協(xié)助探索不同部門及市場之間的系統(tǒng)重要性機構(gòu)相互依存的風(fēng)險，并彌補宏觀政策監(jiān)管制度的結(jié)構(gòu)性缺陷。隨著經(jīng)濟及金融市場不斷深化改革，金融風(fēng)險關(guān)聯(lián)的形式及深度也在動態(tài)變化過程中。通過提升部門間的協(xié)同合作，宏觀金融穩(wěn)定框架不僅能改善政府的風(fēng)險管理能力，還能減少重復(fù)與矛盾，加強政策的一貫性和有效性。
