我們習(xí)慣于企業(yè)或個(gè)人的微觀行為邏輯，但用個(gè)體行為邏輯去推導(dǎo)宏觀的結(jié)論很容易出錯(cuò)。

　　比如，對(duì)于單個(gè)企業(yè)而言，如果企業(yè)生產(chǎn)效率更高、技術(shù)進(jìn)步更快，它就能夠賺更多的錢，這是對(duì)的;但如果這個(gè)社會(huì)上所有企業(yè)的生產(chǎn)效率都變得更高、技術(shù)進(jìn)步更快，企業(yè)還能不能賺更多的錢呢?這個(gè)社會(huì)的錢會(huì)不會(huì)更多呢?

　　答案是不會(huì)。

　　假定我們所說的錢是銀行存款，貨幣銀行學(xué)告訴我們，全社會(huì)的銀行存款是由貸款創(chuàng)造的。無論企業(yè)如何提高生產(chǎn)效率、如何提高產(chǎn)量，如果沒有信貸的增長，全社會(huì)的存款不會(huì)相應(yīng)增長，企業(yè)的錢就不會(huì)更多。

　　再比如，個(gè)人節(jié)衣縮食，可以省出來更多的錢;但所有人都省錢，是不是大家的錢都會(huì)更多呢?答案也是不會(huì)。所有人都節(jié)約，全社會(huì)購買力可能不足，全社會(huì)購買力不足可能導(dǎo)致物價(jià)低迷和企業(yè)信貸下降，全社會(huì)的錢反而更少。

　　經(jīng)濟(jì)增長過程中有兩個(gè)不可缺少的發(fā)動(dòng)機(jī)。第一個(gè)當(dāng)然是生產(chǎn)率的提升，同樣的投入可以生產(chǎn)更多的產(chǎn)品和服務(wù);第二個(gè)是與生產(chǎn)率提升相匹配的名義購買力提升，也就是名義金融資產(chǎn)的增加。過去經(jīng)濟(jì)增長理論當(dāng)中主要關(guān)注前者，不關(guān)心后者，不講信貸，認(rèn)為信貸只是在短期內(nèi)的波動(dòng)問題。

　　實(shí)踐當(dāng)中，我們看到有些國家在長時(shí)間內(nèi)面臨廣義信貸的不足，由此帶來了持續(xù)的購買力不足和物價(jià)低迷，這對(duì)經(jīng)濟(jì)增長不是短期的影響，而是五年十年甚至更長時(shí)間的影響。

　　從這個(gè)角度來講，把金融要素納入增長理論是很有必要的。但到目前為止，這個(gè)問題在理論界還沒有一個(gè)很好的解釋。

　　政府結(jié)合民間：把廣義信貸頂上去

　　中國的宏觀經(jīng)濟(jì)在過去十幾年發(fā)生了很顯著的變化。

　　2012年以前，我們最主要的問題是購買力這個(gè)發(fā)動(dòng)機(jī)運(yùn)作得太快了。生產(chǎn)率這個(gè)發(fā)動(dòng)機(jī)雖然也很快，但相對(duì)于購買力來說不夠快。購買力增長過快導(dǎo)致了通脹，經(jīng)濟(jì)過熱。這個(gè)期間內(nèi)，增長最快的都是重資產(chǎn)行業(yè)、“借很多錢”的行業(yè)。由于正好處在產(chǎn)業(yè)發(fā)展高峰期，借錢也能還得上，這些行業(yè)越借越多，導(dǎo)致購買力發(fā)動(dòng)機(jī)增長過快。

　　2012年以后，我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大變化，重資產(chǎn)行業(yè)高峰期過去了，輕資產(chǎn)的人力資本密集型的企業(yè)更有增長潛力。這些行業(yè)只借很少的錢，不需要太多信貸就能迅速成長，比如BAT這些大型企業(yè)。因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化，貸款下去了，購買力發(fā)動(dòng)機(jī)一下子就垮下去了，全社會(huì)面臨通縮壓力。

　　在這樣的背景下，需要政府把廣義信貸托上去，不要讓購買力發(fā)動(dòng)機(jī)熄火，拖累實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長。如果沒有政府債務(wù)擴(kuò)張，我們大概算一下，過去五六年中全社會(huì)名義信貸增長速度連8%都不到，名義GDP連6%都到不了，真實(shí)的GDP當(dāng)然更低，經(jīng)濟(jì)會(huì)比現(xiàn)在困難的多。

　　從這個(gè)意義上講，政府需要通過自身債務(wù)擴(kuò)張把廣義信貸頂上去。但是不能總是靠政府信貸撐著全社會(huì)廣義信貸增長，要通過結(jié)構(gòu)性改革釋放民間信貸活力，最好是兩者形成互補(bǔ)的合力。

　　從廣義信貸創(chuàng)造的角度看，中國和其他國家橫向相比已經(jīng)非常依賴于政府信貸了。2018年下半年政府信貸有所收縮，廣義信貸就垮掉了，全社會(huì)購買力也隨之垮掉，經(jīng)濟(jì)一下子陷入嚴(yán)重低迷。

　　從增量的角度看，廣義信貸有半數(shù)來自包括地方融資平臺(tái)的政府行為推動(dòng)。日本企業(yè)的信貸全是負(fù)的，企業(yè)不貸款只還錢，居民不買房不貸款，日本的廣義信貸100%都是靠政府支撐信貸，這有很大的問題。中國現(xiàn)在正往日本這個(gè)方向去走。

　　改善土地金融模式，空間還很大

　　中國之所以有今天的土地金融模式，是受到了一系列約束條件的影響——

　　包括農(nóng)業(yè)用地、工業(yè)用地、商業(yè)用地在內(nèi)，我們的不同土地供應(yīng)有較大差異;地方政府不能發(fā)債，還面臨諸多發(fā)展任務(wù)，中央政府對(duì)大部分地方項(xiàng)目建設(shè)也只有很少的配套資金支持。

　　在上述各種限制下，才會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)在的土地金融模式。這種模式確實(shí)實(shí)現(xiàn)了基建的發(fā)展，很多地方的城市發(fā)展和工業(yè)增長形成了良性互動(dòng);但也付出了代價(jià)，比如房價(jià)虛高、投資過度、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、貪腐等等。

　　這是不是最優(yōu)的模式?不談約束條件就無所謂最優(yōu)，這個(gè)問題沒有意義。但可以有另外的模式，可以讓土地不那么貴，農(nóng)、工、商用地可以同權(quán)。政府賣地的錢可能少了一點(diǎn)，但政府可以舉債做基建，可以通過稅收做基建。換一種方式，會(huì)不會(huì)比現(xiàn)在這種更好?

　　時(shí)過境遷，環(huán)境變了，改善空間還很大。