從兩會透露出的政策意圖來看，對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和企業(yè)“去杠桿”要求的定調(diào)并未改變。
3月5日，在國務(wù)院總理李克強作的《政府工作報告》中，“去杠桿”與去產(chǎn)能、去庫存等目標(biāo)一道仍作為2016年工作重點之一，而這一目標(biāo)的實現(xiàn)需要資本市場的助力。
《政府工作報告》提出，要推進(jìn)股票、債券市場改革和法治化建設(shè)，促進(jìn)多層次資本市場健康發(fā)展，提高直接融資比重。在強調(diào)深化投融資體制改革的同時，《政府工作報告》指出，要探索基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)證券化。
對此，有研究人士表示，這一表態(tài)或意味著股票發(fā)行體制的改革或需一段時間，而未來資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將得到力推。
值得一提的是，無論是推動股票融資的市場化進(jìn)程還是大力發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，權(quán)益的增加和資產(chǎn)類的融資都能在不提高企業(yè)負(fù)債率的情況下實現(xiàn)融資功能。
而有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，資產(chǎn)證券化（下稱ABS）市場的發(fā)展速度雖然迅猛，但原始權(quán)益人擔(dān)保、兜底等隱性負(fù)債也仍然存在。
與此同時，ABS業(yè)務(wù)也受制于分業(yè)監(jiān)管體系的局限、法律環(huán)境尚未成熟、買方市場培育不足等問題的掣肘，而“去杠桿”的現(xiàn)實要求和力推資產(chǎn)證券化的政策預(yù)期也有可能讓該類業(yè)務(wù)收獲更大的制度紅利。
力推資產(chǎn)證券化猜想
當(dāng)下所推進(jìn)的“去杠桿”工作，或需要資本市場改革的推動；而大力發(fā)展直接融資，并提高其中的股權(quán)融資比例，進(jìn)而降低資產(chǎn)負(fù)債率，也是實現(xiàn)去杠桿的實現(xiàn)路徑之一。
“提出推進(jìn)股票發(fā)行體制改革，原因之一也是去杠桿，通過增發(fā)股份增加資本金，減少負(fù)債率，杠桿也就下來了?！币晃唤咏O(jiān)管層的券商人士表示，“杠桿降低后，一方面企業(yè)的融資天花板擴(kuò)大了，能融到更多的錢，另一方面金融系統(tǒng)的風(fēng)險也被緩釋了?！?/p>
事實上，《政府工作報告》已對規(guī)范發(fā)展股權(quán)融資市場有所表態(tài)，其提出要推進(jìn)股票市場改革和法治化建設(shè)，并提高直接融資比例。
與此同時，ABS作為另一種“降杠桿”利器，其實現(xiàn)融資且并不占用企業(yè)負(fù)債率的功能以及大力發(fā)展的預(yù)期，正被業(yè)內(nèi)越發(fā)看好。
例如國泰君安證券宏觀分析師任澤平就表示，當(dāng)期的新思路可能是力推資產(chǎn)證券化。
“提出探索基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)證券化，2016年新思路可能是力推資產(chǎn)證券化。”任澤平指出，“股市主基調(diào)是休養(yǎng)生息，結(jié)構(gòu)性行情?！?/p>
“增發(fā)股本和ABS都能進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，實現(xiàn)降杠桿的目標(biāo)。”北京一家中型券商非銀金融研究員楊哲（化名）認(rèn)為，“前者是補充了權(quán)益，稀釋了負(fù)債的占比；后者則是把資產(chǎn)現(xiàn)金流折現(xiàn)，但并不直接對企業(yè)造成負(fù)債累積?！?/p>
而在業(yè)內(nèi)人士看來，當(dāng)前通過大力發(fā)展ABS來兌現(xiàn)降杠桿的政策目標(biāo)，更加貼合國內(nèi)金融市場的現(xiàn)實情況。
“國內(nèi)股票市場的機(jī)構(gòu)投資者培育得不是很成熟，而分業(yè)監(jiān)管要求又阻止了銀行這種大資金機(jī)構(gòu)在這一市場中博弈的可能性，而且股票市場以散戶為主，投機(jī)現(xiàn)象嚴(yán)重，所以需完善后，才能讓股票市場發(fā)揮其作用?！睏钫芴寡?，“對比下，債券市場則相對更市場化、機(jī)構(gòu)化，所以發(fā)展ABS其實會比推動股權(quán)融資改革更有效果?！?/p>
政策紅利尚待落地
事實上，ABS的發(fā)展的確存在著較大的可發(fā)展空間。
據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底信貸和企業(yè)ABS的市場存量分別為4737.13億元和2324.99億元，分別較上一年增長87.18%和399.13%，但與數(shù)十萬億級的債券市場相比仍然屬于“小巫見大巫”。
恒泰證券認(rèn)為，國內(nèi)ABS市場將在2016年保持快速發(fā)展勢頭，向萬億級規(guī)模進(jìn)軍，而且在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)創(chuàng)新方面也將有更大的突破。
“在備案制和注冊制下進(jìn)行試點規(guī)模的擴(kuò)容，能夠有效提高ABS產(chǎn)品的發(fā)行效率?！焙闾┳C券指出，“ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計不斷創(chuàng)新，一是交易所產(chǎn)品引入真實出表設(shè)計；二是嘗試次級檔公開發(fā)行；三是循環(huán)結(jié)構(gòu)設(shè)計得到更廣泛應(yīng)用?！?/p>
另一方面，新上任的證監(jiān)會主席劉士余也曾在央行任職期間，在多個場合公開表示要大力推動ABS產(chǎn)品的發(fā)展，這也被業(yè)內(nèi)人士視為ABS有望得到大力支持的原因。
“之前劉推過PPN，那時候沒人想到PPN每年也會達(dá)到萬億規(guī)模，”一位接近交易商協(xié)會人士表示，“所以劉任職后，ABS受到推動的概率也很大?！?/p>
不過值得注意的是，雖然ABS能夠成為降杠桿的一種資本工具，但其現(xiàn)實中也存在各種阻礙與問題。
例如，ABS在名義上雖不會增加企業(yè)負(fù)債，但在多數(shù)已發(fā)項目中，廣泛存在原始權(quán)益人擔(dān)保，資產(chǎn)無法實現(xiàn)真實出表等問題，仍在無形間增加了企業(yè)的或有負(fù)債。
“原始權(quán)益人擔(dān)保，資產(chǎn)不出表、或者做收益權(quán)其實仍是現(xiàn)階段ABS業(yè)務(wù)的一個常見問題?！敝薪鸸疽晃籄BS業(yè)務(wù)人士吳斌（化名）表示，“如果資產(chǎn)不出表，原始權(quán)益人又提供了擔(dān)保，其實相當(dāng)于是在用ABS的通道做實質(zhì)上的債，不會考量資產(chǎn)質(zhì)量，而更多會去想原始權(quán)益人的實力。”
“這種權(quán)益人或其股東對ABS的擔(dān)保，其實還是形成了或有債務(wù)，相當(dāng)于杠桿并沒有降低。”吳斌坦言。
此外，受制于債券市場監(jiān)管分割的影響，ABS也以信貸資產(chǎn)和企業(yè)資產(chǎn)兩條線開展，而其中的部分嵌套運作也為監(jiān)管套利創(chuàng)造了條件。
“在分業(yè)監(jiān)管機(jī)制下，ABS容易形成監(jiān)管套利?！北本┮晃换鹱庸局袑尤耸恐赋觯氨热绗F(xiàn)在業(yè)內(nèi)有把集合信托做成基礎(chǔ)資產(chǎn)的，也就是它的原始權(quán)益人很分散，但其實背后的債權(quán)又很集中，這里就面臨著比較大的法律風(fēng)險，穿透到底層，相當(dāng)于銀行資金通過ABS和集合信托購買了非標(biāo)資產(chǎn)，來實現(xiàn)非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)。”
但在業(yè)內(nèi)人士看來，在當(dāng)前“去杠桿”的目標(biāo)及ABS的力推預(yù)期下，未來相關(guān)的制度障礙也有望得到一定程度的化解。
“推動ABS一大方面是來自制度紅利的釋放，這是監(jiān)管方面能夠做的，比如推動產(chǎn)品種類豐富化，試點公募和REITs等業(yè)務(wù)，加大力度培育買方市場?！眳潜蟊硎?。
值得一提的是，兩會期間亦有代表提出了涉及推動REITs發(fā)展等議案，例如湖南步步高(002251，股吧)商業(yè)集團(tuán)董事長王填就建議，應(yīng)盡早推出REITs，助力商業(yè)不動產(chǎn)的資產(chǎn)證券化。
