需要依靠市場的力量改革
《陸家嘴》：一直以來，對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)的未來有很多不同的看法，在你看來，當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)增長面臨的最大挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)是什么?
顏色：2017年，中國經(jīng)濟(jì)下行的壓力依然是存在的，而且短期內(nèi)下行趨勢也不會(huì)改變。我們認(rèn)為潛在GDP的增長率會(huì)逐步趨于6.5%甚至更低的水平。
談到中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為主要在三個(gè)方面：第一，人民幣迅速貶值和資本外流的加劇;第二，過高的杠桿率及銀行資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的加大;第三，房地產(chǎn)價(jià)格大幅波動(dòng)。
但我認(rèn)為這三大風(fēng)險(xiǎn)并不會(huì)在2017年造成巨大危機(jī)，中國的監(jiān)管部門當(dāng)前依然有足夠的工具去防范風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)慢慢集聚，短時(shí)間內(nèi)危機(jī)不會(huì)爆發(fā)。但如果局面得不到改善，3~5年后也可能會(huì)有大麻煩。
《陸家嘴》：對(duì)于經(jīng)濟(jì)面臨的一些問題，中國政府提出了“供給側(cè)改革”，你是如何看待這個(gè)改革?
顏色：目前的結(jié)構(gòu)性改革中需要商榷的一點(diǎn)是，簡單地把結(jié)構(gòu)性改革等同于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，把供給側(cè)改革當(dāng)作“壓供給”。最近，中國的PPI結(jié)束了連續(xù)54個(gè)月的負(fù)增長轉(zhuǎn)正固然可喜，但PPI上游價(jià)格的上漲幅度明顯高于下游價(jià)格，比如煤炭漲幅高于鋼材價(jià)格的漲幅。這說明PPI轉(zhuǎn)正，市場需求有所改善，但改善幅度不大。
我認(rèn)為應(yīng)該主要利用市場的方式進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，市場能有效調(diào)節(jié)產(chǎn)能、清除僵尸企業(yè)，而不該采取行政手段進(jìn)行產(chǎn)業(yè)政策調(diào)控。產(chǎn)能過剩靠行政力量壓產(chǎn)能，價(jià)格起來又靠行政力量壓價(jià)格，最后國家忙得要死，市場亂得要死。我們可能需要思考怎樣更好地調(diào)控宏觀政策。
《陸家嘴》：在貨幣政策受限的情況下，很多人覺得應(yīng)該更多地利用財(cái)政政策，你覺得中國財(cái)政赤字?jǐn)U張的空間還有多大?
顏色：動(dòng)稅收的難度很大，因此財(cái)政政策依然是主要手段，但效果在逐漸減弱，單純依靠財(cái)政的空間也在逐漸變小。一來中國財(cái)政收入明顯放緩，二來實(shí)際的赤字率可能比官方數(shù)字要高。我們認(rèn)為，包括中央政府債務(wù)和地方政府債務(wù)后的實(shí)際赤字率要比官方公布的數(shù)字高一些。
如果2017年經(jīng)濟(jì)還要保持2016年的增速，依然還得靠基建。但基建的回報(bào)率相對(duì)較低。國內(nèi)基建已相當(dāng)發(fā)達(dá)，加上財(cái)政壓力非常大，我認(rèn)為2017年經(jīng)濟(jì)增長和財(cái)政赤字之間的矛盾會(huì)比過去任何一年都要大，因?yàn)樨?cái)政赤字持續(xù)攀升，但財(cái)政收入增速下降，收入以個(gè)位數(shù)增長，支出以雙位數(shù)增長，財(cái)政赤字會(huì)越來越大。
中國的政策應(yīng)該更加積極和靈活，比如實(shí)質(zhì)性地降低企業(yè)稅負(fù)，同時(shí)增加多種靈活的融資方式，比如國債、地方債、PPP以及財(cái)政資金相結(jié)合的方式，更多地撬動(dòng)民間投資，而不是簡單利用銀行貸款。同時(shí)，財(cái)政政策除了合理的基建投資外，重點(diǎn)應(yīng)該放到公共服務(wù)業(yè)的投資，中國公共服務(wù)業(yè)仍有很大的投資空間，比如環(huán)保、教育、醫(yī)療等民生相關(guān)的公共服務(wù)業(yè)。
短期內(nèi)高桿桿會(huì)持續(xù)
《陸家嘴》：中國經(jīng)濟(jì)從2007年高點(diǎn)開始一路下行，M2卻一直維持高速增長，中國企業(yè)杠桿率越來越高，未來中國經(jīng)濟(jì)的這種模式能夠持續(xù)嗎?
顏色：首先，中國當(dāng)前的貨幣供給增長速度和實(shí)際GDP增長的速度顯然不匹配。在這種情況下，我們只有采取結(jié)構(gòu)性的改革來放緩杠桿率增長速度。短期之內(nèi)由于深層次的結(jié)構(gòu)性問題，比如大規(guī)模依靠銀行貸款作為主要融資方式，同時(shí)新興的一些表外業(yè)務(wù)增長較快等，杠桿率想要絕對(duì)控制住基本不可能。短期之內(nèi)杠桿率從絕對(duì)數(shù)值來說，我認(rèn)為應(yīng)該不太可能有大幅下降，反而有可能全社會(huì)的杠桿率在3~5年內(nèi)逐步上升到300%左右。
第二，當(dāng)前存在的結(jié)構(gòu)性問題。傳統(tǒng)上大家擔(dān)心的公司杠桿率過高以及傳統(tǒng)企業(yè)的杠桿率過高，可能更多地要通過推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，特別是對(duì)國有企業(yè)改革解決高杠桿問題。過去一段時(shí)間由于房地產(chǎn)再次變得火熱，居民杠桿率迅速增加，包括企業(yè)和地方政府的一些基建項(xiàng)目，一些潛在的負(fù)債有時(shí)并不會(huì)直接通過數(shù)字體現(xiàn)出來，因此高杠桿率依然存在。
第三，我認(rèn)為在短期之內(nèi)高杠桿并不會(huì)形成爆發(fā)性危機(jī)。中國居民儲(chǔ)蓄狀況依然良好，銀行業(yè)不良貸款率總體相對(duì)可控。從銀行業(yè)的監(jiān)管及宏觀審慎管理各方面來看，雖然不良貸款率可能有所增加，債券市場上的違約事件也會(huì)逐步增加，但我們的商業(yè)銀行和債券市場依然會(huì)保持相對(duì)平穩(wěn)，短期之內(nèi)不會(huì)有太大的違約風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)鍵在于5年后，如果杠桿率升到300%，同時(shí)居民貸款或是特定行業(yè)的企業(yè)貸款出現(xiàn)一些問題，可能會(huì)帶來一定的金融市場震蕩，經(jīng)濟(jì)會(huì)緩慢失去效率，經(jīng)濟(jì)增速下滑。
我們需要擔(dān)心的是，如果現(xiàn)在不采取結(jié)構(gòu)性改革，尤其是針對(duì)金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)國有企業(yè)的改革，我們不得不采用類似基建或房地產(chǎn)等重資產(chǎn)手段去穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)，最終導(dǎo)致杠桿率繼續(xù)攀升。因此，結(jié)構(gòu)性改革和去杠桿勢在必行。
《陸家嘴》：央行在2016年三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提出抑制資產(chǎn)泡沫，且央行在2016年重啟長期限逆回購措施，你對(duì)2017年央行政策有何展望?
顏色：2016年下半年開始，中央第一次明確提出要嚴(yán)控資產(chǎn)泡沫，置資產(chǎn)泡沫到很高的優(yōu)先級(jí)地位。貨幣政策目前效果比較有限，央行雖然調(diào)控流動(dòng)性，但實(shí)際上銀行并不缺流動(dòng)性。在政策方面我認(rèn)為會(huì)以財(cái)政政策為主、貨幣政策為輔。
對(duì)于貨幣政策，我們認(rèn)為應(yīng)該減少對(duì)銀行信貸的數(shù)量和方向性的調(diào)控，應(yīng)更多引入宏觀審慎的工具。從貨幣政策具體操作來看，我們過去貨幣政策工具比較單一，多數(shù)都是隔夜或者七天，需要有一些能夠滿足不同貨幣政策流動(dòng)性需求的工具，即所謂的縮短放長。除了抵押補(bǔ)充貸款PSL，還有中期借貸便利MLF等工具進(jìn)行流動(dòng)性和利率的調(diào)控。另外，存款準(zhǔn)備金率確實(shí)也有點(diǎn)高，但我們不應(yīng)該簡單地堅(jiān)持貨幣數(shù)量論，貨幣與信貸之間的關(guān)系比看起來要復(fù)雜得多。
《陸家嘴》：短時(shí)間內(nèi)人民幣的一個(gè)走勢如何?未來一年美國會(huì)有多次加息嗎?
顏色：我認(rèn)為短期之內(nèi)人民幣會(huì)進(jìn)入一個(gè)下行通道，到2017年上半年，人民幣對(duì)美元還是處在一個(gè)逐步緩慢的貶值階段。總體而言，一攬子貨幣的實(shí)際有效匯率相對(duì)比較穩(wěn)定。央行的政策似乎在傳達(dá)一個(gè)聲音，美元強(qiáng)勢的時(shí)候，人民幣沒必要在其他貨幣對(duì)美元貶值時(shí)繼續(xù)一枝獨(dú)秀。到2017年下半年，人民幣匯率情況可能會(huì)發(fā)生變化。
對(duì)于2017年美元加息情況，有些不太好預(yù)測的主要原因是特朗普和耶倫之間不太明朗的關(guān)系。從基本面看，我們認(rèn)為2016年12月的加息之后，2017年還會(huì)有2~3次的加息。美國的財(cái)政政策會(huì)趨于擴(kuò)張，要求貨幣政策相對(duì)進(jìn)入正?；壍?。美聯(lián)儲(chǔ)在2017年會(huì)有加息的需求，而耶倫受到強(qiáng)大的壓力，也有加息的內(nèi)在需求。綜合考慮，美元2017年可能會(huì)有兩次加息。
